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CercaL’aumento dei rendimenti francesi rende più costoso il finanziamento e inasprisce le condizioni nell’Eurozona. La BCE deve decidere se mantenere i tassi e valutare la possibilità, ancora incerta, di attivare il suo strumento anti-frammentazione.
L’aumento dei costi di finanziamento della Francia ha portato i suoi titoli di Stato al centro del dibattito in vista della riunione della Banca centrale europea (BCE). Il rincaro del debito sovrano può limitare il credito e l’attività economica anche senza un aumento dei tassi ufficiali da parte della banca centrale, complicando la valutazione delle condizioni monetarie nell’Eurozona.
Nella copertura pubblicata il 23 ottobre, Euronews ha riferito che il rendimento del titolo di Stato francese a dieci anni aveva superato il 5%, un livello che non si raggiungeva dal 2002. Il differenziale rispetto al titolo tedesco comparabile ha oltrepassato i 170 punti base. Sono aumentati anche i rendimenti sulle scadenze più lunghe e il costo delle assicurazioni contro un possibile default sovrano: segnali che gli investitori richiedevano una compensazione maggiore per il rischio francese.
La situazione dei mercati è cambiata nei giorni successivi. TradingView ha segnalato che il rendimento francese a dieci anni era sceso al 4,85% e che il differenziale con la Germania si era ristretto a circa 135 punti base. Questo arretramento ha ridimensionato le scommesse dei mercati su nuovi rialzi dei tassi da parte della BCE, anche se la pubblicazione descriveva il debito francese come ancora sotto pressione. I dati si riferiscono a momenti diversi e mostrano un andamento volatile, non la risoluzione delle tensioni.
Quando aumentano i rendimenti dei titoli di Stato, il governo deve offrire una remunerazione maggiore per finanziarsi. Questo movimento può ripercuotersi anche su altri costi di finanziamento dell’economia, sebbene l’effetto vari a seconda del Paese, della scadenza e delle condizioni di mercato. Perciò, un aumento dei rendimenti può contribuire a frenare la spesa e gli investimenti ancor prima che la BCE modifichi i tassi.
Carsten Brzeski, responsabile globale della macroeconomia di ING, ha stimato che l’aumento dei rendimenti tedeschi da settembre equivalesse, approssimativamente, all’effetto di un rialzo dei tassi di 25 punti base sulla crescita e sull’inflazione. Per la Francia ha calcolato un effetto vicino a 50 punti base. Euronews ha riportato la sua valutazione secondo cui «il mercato obbligazionario ha svolto il lavoro della BCE»: si tratta dell’analisi di Brzeski, non di una misura ufficiale della banca centrale.
Il dilemma per la BCE è rilevante: se le condizioni finanziarie si stanno già inasprendo per effetto dei mercati, un ulteriore aumento dei tassi potrebbe accentuare questa pressione. Allo stesso tempo, l’inflazione nell’Eurozona e il rincaro dell’energia restano fattori che la banca centrale deve considerare. Euronews ha indicato che ci si aspettava che la BCE mantenesse i tassi invariati nella riunione successiva e che Brzeski preferisse attendere le nuove proiezioni economiche previste per dicembre prima di valutare un altro rialzo.
La tensione sui titoli di Stato non dipende soltanto dalle aspettative sui tassi. Euronews ha collegato le preoccupazioni degli investitori ai negoziati sul bilancio francese: il piano per l’anno successivo prevedeva 43 miliardi di euro di tagli alla spesa e misure per aumentare le entrate, ma il governo non disponeva di una maggioranza parlamentare per approvarlo. La stessa copertura ha indicato che il debito pubblico ammontava al 119,1% del PIL e che Moody’s manteneva un outlook negativo per la Francia.
OMFIF, in un’analisi firmata dal presidente David Marsh il 20 ottobre, ha sottolineato che il deterioramento delle finanze pubbliche e il malcontento sociale potevano trasformare una decisione tecnica della BCE in una questione politicamente delicata. Marsh ha osservato che il contagio ad altri mercati del debito sarebbe stato decisivo per valutare un eventuale intervento. È un’interpretazione dei rischi politici e istituzionali, non una decisione annunciata dalla banca centrale.
Il principale strumento citato in questo dibattito è il Transmission Protection Instrument (TPI), istituito nel 2022 e ancora mai utilizzato, secondo Euronews. Consentirebbe alla BCE di acquistare titoli di Stato di un Paese quando ritenga che l’aumento dei suoi costi di finanziamento non sia giustificato dai fondamentali economici e ostacoli la trasmissione della politica monetaria tra i Paesi dell’Eurozona.
La sua attivazione non è automatica. Tra i criteri di ammissibilità descritti da Euronews figurano il rispetto delle regole fiscali dell’Unione europea e un percorso sostenibile del debito. La situazione del bilancio francese rende queste condizioni centrali nel dibattito. Brzeski ha sostenuto che, come minimo, la Francia dovrebbe approvare il proprio bilancio completo affinché la BCE prenda in considerazione lo strumento; questa è una sua valutazione, non una regola ufficiale citata nella copertura.
La presidente della BCE, Christine Lagarde, ha affermato che la soluzione principale ai problemi del debito francese spetta alla Francia e alle sue decisioni di bilancio. Il governatore della Banca di Francia, Emmanuel Moulin, ha dichiarato che in quel momento non sussistevano le condizioni per un intervento, perché nell’Eurozona non vi era frammentazione finanziaria. Entrambe le dichiarazioni, riportate da Euronews, sono state rilasciate prima che il rendimento francese a dieci anni superasse il 5%.
OMFIF ha inoltre sottolineato che un intervento potrebbe suscitare controversie sull’indipendenza della BCE e sulla legalità dei suoi acquisti, e che un uso non uniforme dello strumento potrebbe avere costi politici. Si tratta di preoccupazioni sollevate da Marsh; le fonti non indicano che sia in corso un ricorso giudiziario relativo all’attivazione del TPI.
Per le imprese che operano nell’Eurozona, questo episodio mostra perché seguire soltanto il tasso ufficiale della BCE possa offrire un quadro incompleto dei costi di finanziamento. Contano anche i rendimenti sovrani e i differenziali tra i Paesi, perché riflettono il modo in cui i mercati valutano il rischio e possono influire sulle condizioni finanziarie.
I prossimi passaggi indicati dalle coperture sono la decisione della BCE, i progressi del bilancio francese e l’andamento dei differenziali del debito. Una diminuzione dei rendimenti attenuerebbe parte della pressione immediata, ma non risolverebbe da sola i dubbi sui conti pubblici né stabilirebbe se siano soddisfatti i criteri per un intervento. La possibilità che la BCE utilizzi il TPI resta contingente e dipende dalla sua valutazione economica e istituzionale.
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